极度悲观时点的交易

商业领域经常出现各种变化莫测的情况，如或高或低的销售额、或升或降的成本开支、或强或弱的现金流量，但大多数时候，改变公司真正价值的却是时间。尽管如此，本应长期体现公司价值的股票价格也会受到某些人的操纵，这些人容易受每天情绪波动的影响，有时会在制定决策时被自己的情绪左右。值得注意的是，当这种冲动的行为进入股市时，便会给便宜货猎手提供最好的机会，让他们买到低价股。在大多数情况下，这一时刻过去之后，人们才恢复理智，意识到自己的愚蠢。作为便宜货猎手，你坚决不能忘掉的一点就是：情绪化的时候永远不要作投资决定。相反，你的任务是充分利用其他人因为鲁莽而出现的判断错误。有句老话说，注意前车之鉴才是完美的行为方式。便宜货猎手必须时刻争取拥有完美的眼光，而不是复制那些很容易就能避免的错误，这种错误往往是由于判断力低下导致的。邓普顿之所以成功开创了自己的事业，就在于他善于利用其他人的糊涂，购买了他们由于情绪化而轻率卖出的股票。

可以确定的是，这样的事情会周期性上演，而且还会一直不断重复发生。对一种情况反应过度是人们受到控制的一种表现，但是，我们一生当中无数的生活经验可以让我们理智地处理类似情况。例如，如果手上有一个伤口，我们本能的反应是立刻止血，人们在股市上开始亏钱的时候，他们本能的“止血”反应是立刻卖掉股票，似乎除了那种不由自主的本能反应以外，再没有其他良方了———但是在股市上进行投资，这种反应是错误的。生活中，我们经常会把手弄伤，多年以来，区分严重的伤口和无关紧要的小小刮伤对我们越来越容易，这就是为什么几乎没有人会因为被纸割到手而尖叫着一路冲向急诊室。人一生都不可避免会处理各种伤口，这让他们能迅速估计出受伤的严重程度。

但是在处理股票，尤其是那些价格大跌的股票问题上，并不是每个人都能像处理伤口那样经验丰富。在股市上，有些人仅仅因为被纸割到手，就一路尖叫着冲向急诊室；还有些人对割伤的可能性视而不见，直到它真切地发生。这些人只不过是对他们所看到的现象反应过度，把所有注意力都放在了亏损的钱上，而没有注意到更重要的因素：股票价格越来越低，但它的吸引力却在不断增长。当投资者对坏消息反应过激，仓促抛售股票的时候，他们其实是在为你增加大量低价股的库存，供你挑选。市场上有情绪化冲动买家于你言是极为有利的，因为他们会给你创造机会。市场上还有些人极易受到各种因素的影响，如新闻大字标题、图表、迷信、小道消息或其他任何能转移注意力、让人无法理智地根据股票价格和公司合理价值的关系进行投资，同样道理，这些人的存在对你也是极为有利的。你要记住的是，市场上这些被误导的投资者应该被看做是你的朋友，他们会为你创造购买低价股的绝好机会，在你买下股票后帮你创造最丰厚的回报。用邓普顿的话来说（当然是开玩笑），这些人就是你要帮助的人。你的任务就是接纳他们，主动去买他们不顾一切要卖掉的股票，把他们不顾一切想买到的股票卖给他们。

邓普顿在股市上70年的丰富经验让他获益良多。他那经年累积的经验使得在股市上寻找低价股几乎成了他的另一种本能。纵观邓普顿的投资生涯，我们注意到，随着他的持续投资，他的业绩一年比一年出色。

大家现在已经知道，便宜货猎手绝大多数时候希望买的是那种在股市中已经暴露出问题的公司的股票。一般投资者一旦发现公司出现了问题，通常会抛售股票，导致股价大跌。一遍遍地对某个公司进行评估，分析公司存在的问题，从中获得的经验不仅会让你学会区分小问题和大问题，还能让你在股市对公司所面临的也许很小的一个问题作出过激反应的时候，学会充分利用这个机会采取行动。举个例子，一家公司正在修建新厂，新厂将用来生产更多的小机械部件以供出售。该公司已经向投资者和分析师们公布了消息，说新厂将在一年之内建好并投入运转，一旦新厂运转起来，公司销售额将增加25%。分析师们已经作好了计划，计算出了新厂可能的销售额，并把它纳入到他们来年的收入预测中。然而，不幸的是，新厂的建设停止了，公司现在宣称，新厂在原定计划上还需要延长半年才能建成投入运转。分析师们赶紧减少了估算，股票买家猝不及防，被公司宣布的消息搞得心神大乱，立即着手卖出股票，使股价在接下来的几周暴跌30%。现在的问题是，公司面临的这个问题是暂时的吗？以后会解决吗？如果答案是肯定的，那么这就是一个绝佳的例子，告诉我们如何利用这个最后导致大范围过激反应的小问题。对于一个长期业主来说，该公司的价值并没有减少30%，只不过需要再多花点儿时间等待新的销售转化为利润而已。由于一家公司暂时存在问题，而对其股票价格产生大规模的过激反应，利用这一点对便宜货猎手来说，是一个最基本的实用策略。

坚持用低于价值的价格购买股票的便宜货猎手还需要适应其他人的想法，这些人要么对自己的行动犹豫不决，要么出尔反尔。作为常识，引起股价大跌的唯一原因是人们抛售股票，而人们拋售股票的首要原因是股票开始不受追捧了。

在买进股票之前，绝对有必要彻底了解这家公司：它的运作方式、刺激销售的原因、为维持利润而面临的各种压力、业绩在一段时期内的波动状况、应对竞争的方式等等。掌握这些信息，是构建心理堡垒的最好方式，这样你就可以在买卖股票时作出正确的决策。如果你想提高判断的准确率，这种类型的信息也是你将来需要分析的，因为这可以让你准确判断出一种糟糕的局面究竟是暂时的，还是这个买卖会永远地被洪流冲走。当然，被洪流冲走的风险是存在的，这的确可能发生。猎取便宜货背后的核心思想是不要变成一个坚定的逆向投资者，而是做一个明智的“冷门”股票的买家。预先积累和分析这种商业信息会让你在公司遭逢一次阴雨天气而使股价下跌的时候，坚定不移地去购买股票。

如果你打算在一个前景看上去有些不太乐观的情况下投资，那么你需要有心理准备，即使面临最骇人，最阴沉的乌云也要坚持下去，而不是往山上逃跑。2015年初的一个热点事件，让君茂团队留意到了港股一家上市公司——中升控股。当时，宝马中国的经销商出现深度亏损，难以为继，因此向宝马公司闹“起义”。那时，市场对经销商行业一片悲观，绝大多数观点认为汽车经销商深度亏损，好日子已经过去。但君茂团队经过研究发现，经销商和汽车厂是唇亡齿寒的关系，4S店是连接消费者和汽车厂的桥梁，所以经销商的地位很重要，并且在保养等汽车后市场起到主导性作用，空间很大。我们的报告从全球视野来研究，对比分析美国经销商AutoNation和LAD，我们发现，这也能是出牛股的行业。根据我们的财务分析模型和行业公司对比分析，我们得出中升控股是最好的公司，并以4元左右的价格买入中升控股，最终以20元左右的价格卖出，实现5倍收益。（详细研究报告请点击文章结尾处“阅读全文”查看）

正如书中所讲只有彻底了解这家公司，才能从容面对波动。在我们买入中升控股后，该股股价一直到6个月后才真正见底，下跌了45%。事后来看2.7港元是底部，但事前和事中，没有人能够准确预测，承受这45%的波动，享受到的是此后5倍的涨幅。所以说在价值投资中，成功的代价往往需要提前支付。

作为一名成功的便宜货猎手，就得锻炼自己在阴雨天买进股票，在大晴天把它们卖出去。这样做的时候，你会发现绝大多数投资者所做的正好与你相反，也就是说，他们是在晴天买进股票，在阴雨天把它们卖出去。如果他们不这么做，股价就不会在天气不怎么乐观的日子里下跌。这听上去像常识一样简单，但经验表明，强大的心理惯性会阻止投资者在真实生活中这么做。

带着这种与众不同的基本认识，我们回到1939年。美国经济复苏再次受到质疑，股市上流传着各种各样有关欧洲战事的看法和说法。在刚刚过去的大约12个月里，人们对这些事件的理解已经变得非常消极，从而导致美国和欧洲股市暴跌49%。我们在此暂停一下，想一想刚才的话：仅仅12个月，股价就下跌了49%!头脑最清醒的便宜货猎手应该立刻意识到，凭这句话就应该对经济前景进行一次重大的重新评估。投资者们认为美国正在倒退，将重新陷入经济衰退，纳粹即将摧毁人们的自由意志和在欧洲的现代文明。美国投资者们的一致看法都是消极悲观的，这种看法对股票施展了它的威力一在人们一致认为更糟糕的局面与恐慌的情绪接踵而来的时候，股票被抛售一空。

在人们都担心出现最糟糕的局面时，邓普顿却一直在冷静地观察事态的发展，他对未来事态可能的进程得出了与多数人截然相反的结论。首先，他已经对德国人的思维方式以及德国领导人的残暴有所了解。在前文介绍的20世纪30年代初期的那次旅行中，他曾游历过德国，甚至还观看了在柏林举办的奥运会，在那里他亲眼目睹了德国人机械死板的训练方式、怪异可怕的绝对服从精神以及引领德国人走向灾难的狂热激情。在随后的几年里，纳粹入侵了一个又一个国家，并在入侵波兰后，将整个欧洲全面卷入战火之中，邓普顿相信，美国也会被拖进战争的。根据这个假定，他得出结论：美国的工业企业将会因此受到大力推动，来为美国参战提供大量物资。事实上，他相信，即使是最普通的、效率最低下的企业都会从即将到来的这波经济浪潮中极大地受益。

这种看法源自他对早前战争的研究，如美国内战、第一次世界大战，这些战争就曾刺激了对商品的需求。美国的各家公司和企业这时拼命争抢着签订合同，为政府供应所需要的钢，铁、纺织品、食品等等，而所有这些物资都需要通过全美各地的交通进行运输。从这个简单的观察中可以看出，美军参战将会让铁路公司极大受益。总之，在股市为另一轮经济下滑带来的威胁和欧洲自由意志遭到摧毁担惊受怕之时，邓普顿却看到，举国上下各行各业都在纷纷响应战争的召唤，这极有可能极大地刺激经济。

邓普顿对时机的把握简直无懈可击。记录显示，他根据极度悲观点原则所做的第一次投资让他获得了高额回报。正如他预想的那样，欧洲的战争引发了第二次世界大战，美国也卷入了战争，接下来导致美国对工业材料、物资等商品的需求激增。在随后的几年，他逐渐卖掉了所持股份，把最初的10000美元投资变成了40000美元，增长了3倍。在持有1939年所购买的股票大约4年后，他卖出了所有的股票，出手的基本前提是，这些公司在其股价被竞相抬太高之后，已经失去了吸引力，而且一旦战争的刺激烟消云散，由于日益加剧的竞争，成本升高，它们很可能就会重新沦为平庸的小经营者。虽然这次大手笔的行动一鸣惊人，回报收益像火箭一般飞速上涨，但邓普顿还是指出了他这次交易中一个小小的失误：他有点儿操之过急，卖得有点儿早。拿密苏里太平洋铁路公司为例，他买的时候股价是0.125美元，这只股票在接下来几年内涨到了每股105美元。

邓普顿曾经说过，他年轻的时候观察到股票的价格表现可以和该股票所代表的公司的价值相差很远，正是这种观察使他在1937年踏入了投资顾问这个行业。他很早就明白股票和公司是截然不同的两个概念，虽然其中一个的价格本应代表另一个的价值，但股票价格和正在运作的公司的价值彼此分离、并不一致的现象却再常见不过了。

当市场被消极悲观情绪所笼罩时，公司价值和股票价格之间出现错位的机会最大。相对于公司价值，让股价跌到极低的最简单的办法就是把股票抛售一空。当持有的股票变得不再热门，投资者一般就会把它们卖掉。股票不再热门通常是因为公司遇到了问题，这种问题在市场上被宣传得尽人皆知。作为便宜货猎手，你必须习惯于估计这些问题的严重程度，以及这些问题对目前公司运作的影响。

事实上，所有的公司都会面临各种各样的问题，如果是暂时性的，则意味着这是投资的最佳时机，因为目光短浅的股票持有者们会由于近期的期望发生变化而变得消极悲观。公司是一个实体单位，只要它能维持下去，并能为其业主创造高于资本成本的利润，它就会一直运行下去，认识到这一点很重要。如果你持有这种观点，而且对企业的长远前景充满信心，那么买下那些仅仅由于季度收益不佳而被卖光的股票就变得很简单了。这样的事情发生，便会为那些有耐心、沉得住气的人创造了机会。

道理虽然如此简单，但当极度悲观点真正来临之时，能够在阴雨天买进股票，在大晴天把它们卖出去，践行低价股猎手行为准则的人却是少之又少。2007年10月16日，上证综指触及到6124.04点，此后一个多月，上证综指跌破5000点，2008年1月15日到4月22日近三个月、上证40%幅度的下跌。7月份股市跌到3000点，场内的人煎熬无比，场外的人却磨拳霍霍进场抄底。然而到9月中旬“雷曼破产”，危机达到了顶峰，市场信心全无。随之而来的1664点，让抄底3000点进去的人也感到了绝望，因为100块跌到10块是跌90%，而50元持有到10元是跌80%。

2008年金融危机对所有投资者都产生了广泛而深刻的影响，仅有少数的专业投资机构能够在此时完成极度悲观时点交易的实践，君茂团队当时以7元左右的价格买入腾讯，最终实现了23倍的回报。2008年3月份A股跌破了4000点，市场仍在不断下跌，此时的A股和港股市场都杀红了眼，甚至于当时的腾讯一天就已跌去了14%，那时君茂团队推算腾讯的动态PE仅有20倍左右，而腾讯的收入和利润还在每年以接近翻番的速度增长，这么好的股票大家还在抛售，说明市场出现了极度的不理性，“极度悲观时点”已然形成。于是君茂团队果断出手，以7元左右的价格建仓腾讯，后来这些股票一直拿了7年，实现了23倍的回报。

相似的案例，还有当时君茂团队一直跟踪的港股注塑机行业龙头——海天国际。2008年10月份，这个股票的股价从一年前的6.7元跌到了0.69，差不多跌了90%，市盈率跌到了1倍多。这个股随后三年的分红加起来都有0.76元，也就是说三年的分红收益就超过100%了。那时君茂团队调研公司是否可能倒闭，回来的人说公司虽然生产受了影响但不会倒闭，于是我们继续上仓位，买入海天国际。4个月后在海天国际上的回报就翻倍了，又两年后海天国际股价涨到了12块多，是最低点的20倍，几个月后，我们在股灾中买的股票就让我们的组合市值又创出新高了。

正如书中所说，那种能让股票陷入疯狂大拋售的重大意外事件只是一个常做的美梦，可遇而不可求。作为便宜货猎手可能获得的回报，与已经控制了股票价格的悲观情绪的程度成反比。换句话说，在市场对某家公司所持观点最为悲观的时候，如果该公司的前景或人们的情绪出现了反转，那么你通过所持股票赚钱的可能性就会成比例地增加。前景越黯淡，回报越丰厚，前提是这个前景发生了逆转。这是极度悲观点投资原则背后的一个基本前提。当笼罩股市上空的情绪发生变化时，你在股价上就能获得最非同一般的回报。换句话说，在市场已经变得极端不正常的时候寻找股票，并对那种不正常的观点加以利用。采用这种思维方式有点儿违反人的本能，因为作为人类，我们总是在竭尽全力寻找最佳前景。但是，作为便宜货猎手，你必须到导致了暂时悲观前景的地方去寻找悲观点。

邓普顿说过：“人们总是问我，前景最好的地方在哪里，但其实这个问题问错了，你应该问：前景最悲观的地方在哪里？”

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